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　　2018年5月18日，國內門店數最多的口腔連鎖機構拜博口腔正式獲得泰康人壽20.62億元的投資，這是拜博口腔繼2014年1月獲得聯想控股10億元戰略投資后第二次獲得巨額融資。不過，與大額融資相對應的，卻是拜博口腔連續多年的嚴重虧損。　　拜博口腔2015年至2017年的凈利潤分別是-6.91億元、-7.95億元和-7.93億元，虧損的主要原因是隨著門店數量增加放緩，原有成熟門店受同城其他品牌新開業門店和行業競爭加強的影響，增長趨于平緩；同時部分尚處于爬坡期的醫院和門診仍面臨虧損，而集團層面為支撐前期擴張和門店爬坡的資金需求提高負債比例導致財務費用較高。　　拜博不是唯一一家擴張后出現虧損的中大型連鎖口腔機構，華美牙科、正夫控股、可恩口腔在擴張后也連續遇到虧損。產生虧損的原因大同小異，比如新三板口腔連鎖機構可恩口腔，其在2017年虧損了3,656萬，管理層解釋是公司為實現市場拓展、完成行業布局，在2017年新增5家醫療機構，新建機構收入低，人工、耗材、折舊、攤銷、房租、營銷費用等成本費用增加導致了虧損。(注：部分公司沒有2018年上半年的公開數據)數據來源：各公司財報，犀牛之星研究中心整理　　雖然口腔連鎖門店擴張所面臨的盈利壓力不小，但資本對這個行業的熱度并沒有減少。從公開披露的融資信息可看到，2017年有5起5000萬美元以上的融資行為，2018年到目前為止1億元以上的融資行為已經有5起。那究竟口腔連鎖機構的前景如何？又有哪些細分賽道、商業模式和優秀公司值得資本布局？　　本文先從兩個維度來探討口腔連鎖機構的前景，一是市場規模和成長性，二是競爭態勢和商業特性；然后再根據競爭態勢和商業特性給出值得布局的方向和公司。　　口腔連鎖機構前景：市場空間大，增長趨勢確定，但過程緩慢　　一、口腔連鎖機構的市場規模和成長性　　口腔連鎖機構屬于口腔醫療服務行業，根據中國產業信息網的數據，過去十年，我國口腔服務行業的市場規模從2008年的200億增長到了2017年的860億，復合增速達到18%。瑞爾集團董事長鄒其芳在接受健康點采訪時表示，根據供應商出貨數據分析，口腔服務行業的規模約為800-1000億元。因此，我們認為當前口腔服務行業的市場規模在1000億左右是基本可信的。數據來源：中國產業信息網、犀牛之星研究中心整理　　中國口腔醫療服務行業的未來空間有多大？對比美國的數據，根據畢馬威2017年調查顯示，美國口腔醫療服務的市場規模是1200億美元，即中國口腔醫療服務的市場規模只有美國的12%，但美國只有3.3億人口，而中國人口有14億。這巨大差距的主要原因有三個：一是國人牙病的就診率低，即傳統認知中的“牙病不是病”；二是國人口腔預防性支出較低；三是高附加值服務與人均可支配收入有關。　　1)根據香港貿發局的一項研究表明，國內35-44歲中年人的缺牙治療率是11.6%，65-74歲老年人的缺牙治療率是63.2%，而美國35-49歲中年人的缺牙治療率是73%，65-74歲老年人的缺牙治療率是81.5%，都大幅高于中國人。根據衛建委和中商情報網的數據，2017年我國齲齒治療率是6%，整體口腔患者治療率只接近5%。　　2)本文沒有直接的口腔預防性支出數據對比，但是由于該數據代表的是個人對口腔問題的重視程度，因此可拿口腔護理數據做一定的參考。根據2017年西部國際口腔展提供的數據，中國人均口腔護理消費是2.7美元，美國則高達21美元。　　3)種植、正畸等高附加值的口腔服務并不屬于剛性消費(國內種植價格一般單顆牙1萬元起步，正畸價格5000元起步)，因此其跟人均可支配收入的相關性較大。2017年美國人均可支配收入接近45000美元，人均口腔醫療支出341美元，中國對應的數據分別是26000元和60元。美國一萬人中有接近100顆種植牙，而中國只有14顆。　　目前這三個關鍵影響因素都在往積極方面發展，中國口腔醫療服務行業的成長性很確定。　　1)根據2017年全國口腔健康流行病學調查數據，65-74歲老年人中，存留牙數為22.5顆，比10年前增加1.5顆，全口無牙比例是4.5%，比10年前下降33.8%，缺牙治療率為63.2%，比10年前上升29.5%。整體口腔治療率從2008年的3%上升到了2017年的接近5%。數據來源：前瞻產業研究院、犀牛之星研究中心整理　　2)根據2017年全國口腔健康流行病學調查數據，我國5歲兒童、12歲兒童和成人的每天兩次刷牙率分別為24.1%、31.9%和36.1%，比10年前分別上升了9.5%、13.9%和12.8%；含氟牙膏使用率分別為42.1%、55%和61%，比10年前分別上升了7.9%、19.6%和56.4%。這些數據說明國人對口腔護理的重視程度在不斷提升。此外，成本的教育會長期影響著口腔消費習慣，比如平常注意潔牙，一年牙線和洗牙的費用都不到200元，而因為牙齒清潔不干凈導致的蛀牙修補卻要花費超過500元，而且還有其他的時間成本。　　3)按照國家對經濟發展的規劃，未來10年，我國GDP增速預計維持在6%左右。同時，參考美國口腔醫療服務市場的歷史經驗，其增速最快的時期是1970年到1985年的15年，而我國目前的人均可支配收入已跟美國1970年代相當。根據畢馬威的最新研究數據，目前中國成人的正畸率已經達到30%，比10年前上升了15%，在北上廣深和江浙這些經濟比較發達的地區，成人正畸率已經達到40-50%。過去7年，中國是全球增長最快的種植牙市場之一，2011~2017年的復合增長率達到56%，在人均可支配收入持續上升的條件下，國內種植市場還會維持高速增長趨勢。數據來源：中國產業信息網、犀牛之星研究中心整理　　瑞爾集團董事長鄒其芳預計到2030年，中國口腔醫療服務市場規模有望達到1萬億，跟美國市場一個體量等級。　　二、口腔連鎖機構的競爭態勢：優勢明顯　　口腔醫療服務機構包括公立口腔醫院(綜合醫院+專科醫院)、民營連鎖機構(專科醫院+診所)和個體診所。由于公立口腔專科醫院的數量已經多年沒有增長，民營口腔專科醫院占專科醫院的比重已經超過70%，而且還維持增長的趨勢，因此本文在討論口腔服務機構時，公立口腔醫院就只包括綜合醫院，民營連鎖機構(下文簡稱為連鎖機構)包括專科醫院和診所。　　犀牛之星研究中心根據衛建委和其他公開數據整理了目前各類口腔醫療服務機構的數量和占比數據。數據來源：衛建委、動脈網、犀牛之星研究中心整理數據來源：衛建委、犀牛之星研究中心整理　　在個體診所中，牙椅少于4張的小型診所占比接近70%，主要以社區店的形式出現，提供的是一些基礎的“拔、鑲、補”等全科服務。個體診所占口腔醫療服務機構的比重如此大的原因是：　　1)政策壁壘低，開一家口腔診所只需一名合格牙醫+一名護士+一臺牙椅+簡單設備即可。資料來源：《醫療機構設置標準》　　2)牙病治療簡單，一個牙科醫生就能解決患者大部分的口腔問題(服務質量和體驗是另一回事)，不像心內科、腦外科等需要考慮很多整體配套和協調的問題，比如一臺手術需要醫助、麻醉師和醫護人員協作完成。同時，牙病治療簡單就不容易產生醫患糾紛。　　不過，雖然個體診所在數量上占有絕對比例，但是在問診量上還是公立醫院占比最大，達到50%，連鎖專科醫院的問診量占比是14%，連鎖診所和個體診所問診量占比36%。數據來源：衛建委、犀牛之星研究中心整理　　雖然目前公立口腔醫院的問診量最大，但是口腔連鎖機構是從2000年才開始進入市場，2010年后，在政策鼓勵社會資本辦醫的背景下，連鎖機構開始快速擴張。也即是說，經過17年的發展，口腔連鎖機構從基本為零的狀態，增長到目前的5000多家專科醫院和診所(占比6.6%)以及超過30%的問診量。　　犀牛之星研究中心認為，口腔連鎖機構還會憑借自身的優勢維持市場份額增長的趨勢，理由如下：　　1)跟大多數個體診所相比，口腔連鎖機構擁有更全面的服務，一般都有全科、種植和正畸，這種由不同專科醫生組成的綜合性牙科診所會更有競爭力。以成年人門牙缺失為例，這時一般要涉及到牙齒的種植、矯正、植骨和牙齦保護的問題，最后治療完成之后，還要達到美學效果，這就需要多學科的聯合，而牙科醫生各有專長，不是一個醫生就可以做好的。友睦口腔董事長朱瑋瑋認為，牙科是一個系統性的診療過程，將不同專科特長的醫生集中在同一診所，對病例進行集中討論，拿出一套完整的治療方案，是牙科診所發展的必然趨勢。此外，從犀牛之星研究中心的草根調研數據來看，口腔基礎治療和服務的價格在很多連鎖機構和個體診所之間差異已經很小。資料來源：同步齒科公開轉讓說明書、犀牛之星研究中心整理　　2)跟公立醫院相比，口腔連鎖機構對醫生的福利和激勵制度更加友好，很多醫生也是從公立醫院出來，而且公立醫院由于數量少，預約掛號不容易，所以連鎖機構的服務質量和體驗會比較好。目前醫保已經覆蓋大部分連鎖機構，公立醫院在這部分的優勢也會漸漸消失。最重要的是，公立醫院基本不進行擴張，對連鎖機構的威脅不大。　　既然口腔連鎖機構的競爭優勢這么明顯，那為什麼規模擴張時容易出現虧損，特別是跨區域擴張？問題的關鍵在牙醫和客源。　　三、口腔連鎖機構的商業特性：牙醫和客源問題制約擴張之路　　在醫療的各類科目中，眼科對醫生的依賴比較小，主要靠設備，而牙科跟其他臨床科目一樣，對醫生的依賴比較大。通過分析2016年-2018年1-6月人力成本占營業成本比重，我們發現口腔連鎖機構人力成本占比一般在40%-50%，大眾口腔最高時甚至達到63%，正夫口腔最低也有32%，但愛爾眼科的人力成本占總成本的比重只有26%-29%，遠低于口腔連鎖機構，因此，說牙科屬于“手工業”也不為過。(注：大眾口腔2018年已從新三板摘牌)數據來源：各公司財報、犀牛之星研究中心整理　　由于牙醫(主要是專科類優質牙醫)是連鎖機構的核心資源和最大成本，如果擴張時這部分成本不能實現邊際下降，那門店增加就沒有規模效應，再加上新建門店都有一定的爬坡期(診所需要6個月以上，醫院需要8個月以上)，因此會導致門店增加越多、虧損風險越大。目前國內牙醫、特別是專科牙醫的供給不足，這就意味著連鎖機構規模擴張時，牙醫的成本很難下降。　　1)據《2016年中國衛生統計年鑒》數據顯示，2015年我國口腔醫院醫療從業衛生人員42,942人，僅占當年醫院總從業人員的0.70%，口腔衛生技術人員總計34,189人次，占當年醫院總衛生技術人員的比重大約為0.68%。2016年我國總人口已達到13.83億人，根據國際公認較為合適的1:2000的口腔醫生與人口比例，國內需要69.1萬人的口腔醫生。　　2)種植、正畸這類專科醫生，個人經驗很重要，快速培養和復制的難度很大。根據2011年WFO(世界正畸聯盟)的報告，當時COS(中國口腔正畸學會)的會員數是2261人，僅為當年注冊牙醫總數(11.6萬)的1.9%。根據Straumann(士卓曼集團，牙科種植領域的全球領導者)提供的數據，中國只有11%的牙醫有植牙資格。此外，口腔行業的技術迭代非常快，三到五年幾乎更換一次技術，如果醫生沒有跟上技術更迭，就會失去醫療技術上的優勢，也就意味著優質醫生數量減少。　　在客源方面，因為醫療服務的品牌需要長期積累，很多時候都是靠口碑相傳，不可能通過快速擴張來獲得。因此在短短的18年時間里，只有極少數口腔連鎖品牌能做到全國知名，更多的連鎖機構只是在一定區域內有品牌知名度。沒有品牌知名度的擴張就意味著新增門店的客源得不到保障，營收端會有壓力。　　根據犀牛之星研究中心對業內人士的調研數據顯示，目前口腔連鎖機構中，3-5家規模并有品牌知名度的區域性連鎖機構最容易盈利，因為這個規模可以實現一個醫生的多店輪診，即單店的人力成本會下降。一旦超過這個規模，就要考驗連鎖機構對醫生來源、培養和管理的能力，以及醫療服務標準、信息化建設等軟硬件的能力。　　對比美國的牙科市場，從2002年到2012年的10年，美國口腔雇員人數在0-499人的門店總數增長了10.9%、產值增長了16.3%；雇員人數在500人以上的大型連鎖機構門店總數增長了218%、產值增長了141%。這個數據有兩個含義，一是大型連鎖的增長速度遠遠超過市場的平均增長，而且是長期趨勢；二是即使經過了10年，小型門診無論是門店總數還是產值貢獻都還繼續占據最大的市場份額，市場集中度上升較慢。數據來源：StatisticsofU.S.Businesses、犀牛之星研究中心整理　　小結：　　口腔連鎖機構相對于公立醫院和個體診所都有著明顯的競爭優勢，其市場份額的長期增長趨勢是確定的，但是連鎖化和連鎖規模的提升由于牙醫和客源問題會比較緩慢。因此，在布局口腔連鎖行業時，重點尋找能夠解決牙醫和客源問題的商業模式和公司。　　口腔連鎖行業的投資機會：看好四個方向　　基于目前口腔連鎖機構的競爭態勢和商業特性，犀牛之星研究中心最看好四個方向的布局。下面內容將包含四個布局方向的具體邏輯和對應的連鎖機構，涉及國外牙科商業模式，以及幾十家具備投資價值口腔連鎖機構的核心運營數據、門店及區域、投資方、核心團隊背景等信息。　　本報告為犀牛之星研究中心精心之作，邏輯明確、內容詳實，懇請支持知識勞動。（文章來源：犀牛之星）(責任編輯：DF134)鄭重聲明：東方財富網發布此信息的目的在于傳播更多信息，與本站立場無關。

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